作者：趙碩剛（國家信息中心經(jīng)濟預測部世界經(jīng)濟研究室副主任）

　　美國經(jīng)濟二季度成績(jì)單已然揭曉，正如此前白宮放風(fēng)透露出的消息，二季度美國經(jīng)濟再度負增長(cháng)，GDP環(huán)比折年率下滑0.9%，連續第二個(gè)季度萎縮。按照將連續兩個(gè)季度負增長(cháng)視作衰退的標準判斷，美國經(jīng)濟已經(jīng)出現了“技術(shù)性衰退”。

　　不過(guò)，與經(jīng)典經(jīng)濟周期理論描述的衰退時(shí)失業(yè)率上升、價(jià)格低迷景象不同，當前美國失業(yè)率仍處于20世紀70年代以來(lái)的低位，通脹率在6月剛創(chuàng )出40年來(lái)的新高，由“脹”致“滯”，“滯”“脹”并存的特征更為突出。那么，美國經(jīng)濟是否會(huì )由技術(shù)性衰退演變?yōu)閷?shí)質(zhì)性衰退？

　　美國經(jīng)濟核心增長(cháng)動(dòng)能減弱

　　雖然一季度時(shí)美國經(jīng)濟環(huán)比折年率萎縮幅度更大，達到了1.6%，但拉動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的核心即私人消費和投資增長(cháng)還都比較穩定，分別環(huán)比折年增長(cháng)了1.8%和5%，經(jīng)濟萎縮主要是受貿易逆差、疲弱的庫存增長(cháng)以及政府支出萎縮拖累，所以彼時(shí)的萎縮很大程度上是一次“假摔”，尚不能以此判定美國經(jīng)濟基本面已經(jīng)轉差。但到二季度，美國經(jīng)濟出現了較一季度更為廣泛的減速。

　　消費仍是增長(cháng)主引擎，但貢獻減弱。美國居民消費占美國經(jīng)濟的七成，是決定經(jīng)濟走勢的關(guān)鍵，消費穩則經(jīng)濟穩。今年前兩個(gè)季度，美國居民消費增長(cháng)逐季放緩，分別環(huán)比折年增長(cháng)1.8%和1%，對GDP增速的環(huán)比拉動(dòng)從一季度的1.24個(gè)百分點(diǎn)降至二季度的0.7個(gè)百分點(diǎn)。其中，美國居民對于商品的消費降幅擴大，對服務(wù)的消費增速提升，反映出后疫情時(shí)期美國居民消費需求重心從商品轉向服務(wù)，醫療、交通、娛樂(lè )、餐飲與住宿消費均保持增長(cháng)。同時(shí)，今年以來(lái)，國際糧食、能源價(jià)格的持續上漲對美國居民食品飲料、汽油等商品消費產(chǎn)生負面影響，兩項消費支出連續兩個(gè)季度環(huán)比負增長(cháng)，成為拖累商品消費增長(cháng)的重要因素。

　　投資大幅萎縮，對增長(cháng)貢獻由正轉負。美國私人投資雖然占GDP的比重不足兩成，但波動(dòng)較大，是影響美國經(jīng)濟表現的重要邊際變量。前兩個(gè)季度，美國私人投資環(huán)比折年增速從一季度的增長(cháng)5%到二季度的大幅萎縮13.5%，成為美國經(jīng)濟二季度整體萎縮的首要原因，對當季GDP的環(huán)比下拉達2.73個(gè)百分點(diǎn)。各分項中，存貨投資對GDP的環(huán)比下拉從一季度的0.35個(gè)百分點(diǎn)擴大至2.01個(gè)百分點(diǎn)，反映出疫情后企業(yè)補庫的高峰已過(guò)，零售等行業(yè)庫存高企還面臨去庫存的壓力。同時(shí)，不斷收緊的融資環(huán)境也開(kāi)始對企業(yè)資本支出、住房投資決策產(chǎn)生影響，設備、住宅投資在二季度均出現下降。

　　政府支出連續下滑，持續拖累經(jīng)濟增長(cháng)。隨著(zhù)疫情期間出臺的財政紓困措施逐步到期，美國政府支出持續縮減。截至二季度，美國政府支出已經(jīng)連續三個(gè)季度環(huán)比折年率下降，二季度降幅為1.9%。其中，聯(lián)邦政府非國防方面的支出已經(jīng)連續五個(gè)季度環(huán)比下降，二季度降幅達到了10.5%。在高通脹背景下，美國政府將降低赤字、減少聯(lián)邦政府借貸作為緩解通脹壓力的一種方式。拜登5月時(shí)曾表示，將在本財年（至9月末）結束前再削減1.5萬(wàn)億美元的聯(lián)邦赤字，這也將成為“美國歷史上單年赤字降幅最大的一年”。而其代價(jià)便是對經(jīng)濟增長(cháng)持續施壓，近三個(gè)季度政府支出對GDP增長(cháng)的拖累分別達0.46個(gè)、0.51個(gè)和0.33個(gè)百分點(diǎn)。

　　總體來(lái)看，二季度美國經(jīng)濟的這份報表突出地表現為內需的核心——居民消費和投資增長(cháng)都在減弱，表明高通脹和緊貨幣已經(jīng)開(kāi)始侵蝕美國經(jīng)濟的內生增長(cháng)動(dòng)力。

　　“滯脹”是疫情沖擊和刺激政策后遺癥的表現

　　按照經(jīng)濟周期的分析框架，只有當經(jīng)濟出現過(guò)熱，即實(shí)際經(jīng)濟增長(cháng)顯著(zhù)高于潛在增長(cháng)水平時(shí)，才會(huì )出現勞動(dòng)力市場(chǎng)供不應求，通脹大幅攀升的情況。美國經(jīng)濟本輪復蘇的一個(gè)突出特點(diǎn)是，在產(chǎn)出缺口仍未修復的情況下，就業(yè)和通脹卻都出現了經(jīng)濟過(guò)熱時(shí)才有的勞動(dòng)力緊缺和通脹高企現象。

　　美國經(jīng)濟舊傷未愈又添新愁。美國本輪經(jīng)濟復蘇始于2020年5月，彼時(shí)隨著(zhù)經(jīng)濟活動(dòng)逐步重啟，財政貨幣政策疊加助力，多項經(jīng)濟指標出現改善，美國經(jīng)濟自衰退谷底逐步反彈，2020年三季度GDP環(huán)比折年率增速從上個(gè)季度的-31.2%陡然跳升至33.8%，直至去年四季度GDP增長(cháng)仍實(shí)現了6.9%的高增速。美國GDP規模也在2021年一季度超過(guò)疫情暴發(fā)前水平，并在去年四季度接近長(cháng)期增長(cháng)趨勢水平。盡管如此，經(jīng)濟重啟至今，美國經(jīng)濟仍處于產(chǎn)出缺口修復過(guò)程中。經(jīng)濟合作與發(fā)展組織數據顯示，2021年美國產(chǎn)出缺口為-1.5%，2022年上半年美國GDP連續萎縮令持續收窄的產(chǎn)出缺口再度擴大，這意味著(zhù)美國尚存在閑置的生產(chǎn)能力未能得到有效利用。美國經(jīng)濟此次萎縮實(shí)際上是后疫情時(shí)期經(jīng)濟修復進(jìn)程中的一次反復，是疫情沖擊和刺激政策后遺癥的反映。

　　“滯脹”反映了美國經(jīng)濟供需錯配后的持續調整。美國就業(yè)和通脹相比經(jīng)濟復蘇進(jìn)程之所以明顯“超調”，一方面是此前為應對疫情沖擊，美聯(lián)儲緊急降息將基準利率降至0～0.25%，并開(kāi)啟了“無(wú)上限”量化寬松政策。與貨幣“大放水”相配合，美國政府先后推出了七輪財政紓困救助法案，金額累計達6.8萬(wàn)億美元，二者合力推動(dòng)了總需求的過(guò)度擴張；另一方面，大額失業(yè)救濟金的發(fā)放延滯了失業(yè)人口重返就業(yè)市場(chǎng)，勞動(dòng)力市場(chǎng)供給短缺疊加國際供應鏈中斷、半導體等行業(yè)“缺芯”、俄烏沖突等形成了一系列供給沖擊，加劇了供需緊張局面，兩方面因素導致美國出現了低失業(yè)、高通脹和產(chǎn)出缺口同時(shí)存在的特殊景象。當前美國經(jīng)濟的放緩正是供需在價(jià)格和政策作用下重新調整匹配的結果，消費、投資增速的放緩將使前期過(guò)度擴張的總需求回撤，流動(dòng)性回收也有利于弱化高通脹的貨幣基礎。

　　美國經(jīng)濟未來(lái)實(shí)現軟著(zhù)陸的路徑已然變窄

　　所謂“病來(lái)如山倒，病去如抽絲”，美國經(jīng)濟此次“高燒”起病急、來(lái)勢猛，美聯(lián)儲雖然為應對高通脹下了“猛藥”，已經(jīng)連續兩次加息75個(gè)基點(diǎn)，單次加息幅度創(chuàng )1994年11月以來(lái)最大，但政策起效存在時(shí)滯而且副作用明顯。

　　美國核心通脹率呈M形高位波動(dòng)。美國核心通脹環(huán)比變化具有明顯的季節特征。從2011年至2019年的歷史數據看，一季度和三季度是美國核心CPI環(huán)比漲幅年內的兩個(gè)高點(diǎn)，二季度環(huán)比漲幅通常較一季度明顯收窄，四季度時(shí)往往環(huán)比下降。因此，在不出現新的價(jià)格沖擊情況下，如果未來(lái)美國通脹變化遵循年度規律，那么美國核心通脹率有較大概率在年中小幅回落后在三季度有所反彈，并進(jìn)一步在四季度再度下降。考慮到上半年美國物價(jià)上漲較快，在基數效應下，年底時(shí)核心通脹率很可能仍將維持在5%以上的較高水平上，這將使美聯(lián)儲在下半年仍面臨較大的加息壓力，即便后續加息幅度縮小，但仍將維持一定的緊縮力度，在后續的三次議息會(huì )議上仍可能加息25至50個(gè)基點(diǎn)不等。

　　美國經(jīng)濟“軟著(zhù)陸”的路徑已然變窄。根據美聯(lián)儲、美國國會(huì )預算辦公室等的測算，當前美國經(jīng)濟潛在增速在1.8%左右，美國高通脹“降溫”意味著(zhù)經(jīng)濟增速需要降至潛在增速以下，失業(yè)率也會(huì )相應上升。國際貨幣基金組織近期已經(jīng)將2022年美國經(jīng)濟增長(cháng)預測從3.7%下調至2.3%，將2023年增長(cháng)預測從2.3%下調至1%。美聯(lián)儲預期今明兩年美國經(jīng)濟均增長(cháng)1.7%，失業(yè)率明年回升至3.9%。

　　目前來(lái)看，盡管勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張令美國居民工資收入持續增長(cháng)，但高通脹侵蝕居民實(shí)際購買(mǎi)力，美國居民實(shí)際可支配收入不增反降，截至二季度，美國居民個(gè)人實(shí)際可支配收入已經(jīng)連續五個(gè)季度環(huán)比下降。同時(shí)，房貸利率的上升將令美國房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)一步降溫，不利于房地產(chǎn)投資增長(cháng)。而且，隨著(zhù)庫存周期迎來(lái)拐點(diǎn)，補庫存對經(jīng)濟的拉動(dòng)作用將進(jìn)一步降低。此外，世界經(jīng)濟減速將令美國出口高增長(cháng)難以持續，高通脹以及中期選舉不確定性將進(jìn)一步限制國會(huì )通過(guò)新的大規模刺激法案的可能，這將使財政對美國經(jīng)濟產(chǎn)生持續緊縮效應。因此，下半年美國經(jīng)濟也難有起色，未來(lái)是否會(huì )從“技術(shù)性”衰退演變?yōu)椤皩?shí)質(zhì)性”衰退，很大程度上將取決于美國貨幣政策是否會(huì )重新平衡“保增長(cháng)”與“降通脹”。畢竟高通脹雖不得民心，但負增長(cháng)也不受歡迎。